李宗光为中国首席经济学家论坛理事
3月8日，硅谷银行（即SiVB，下同）公布卖出210亿美圆证券，实现吃亏18亿美圆，同时拟发行22.5亿美圆新股，引发股价狂跌。周末传出SiVB封闭动静，形势急转曲下。
那么，SiVB危机是若何发作的？更深条理的原因是什么？能否意味着2008年金融危机再现？对市场有何影响？我们测验考试通过几个问题，梳理整个事务的脉络和影响：
硅谷银行是谁？
为何一夜之间火遍全球？
硅谷银行（SiVB）于1983年10月17日由Bill Biggerstaff和Robert Medearis创建。自成立之初，该银行的运营战术便是办事风险投资，次要存款来自风投撑持的早期立异企业。跟着客户的不竭长大，SiVB办事鸿沟也在不竭扩展，为创业企业供给融资，并为已经处于“成熟期”的客户陆续供给办事。截至出事前，SiVB是全美排名第16位的银行，算是中等规模的、有明白特色的银行。
根据其网站，美国得到风投参股的草创企业里将近对折公司和硅谷银行有生意往来，往年上市的美国风投参股的科技和医疗保健公司里44%和该行打过交道。硅谷银行网站列举的客户名单中有Shopify、风投公司Andreessen Horowitz和收集平安公司Crowdstrike Holdings。
3月8日，硅谷银行公布已卖出210亿美圆证券，实现吃亏18亿美圆，并方案发行22.5亿美圆新股。那让包罗Peter Thiel的Founders Fund, Coatue Management和Union Square Ventures在内的一些出名风投感应不安，据悉那些公司指示投资组合部分从硅谷银行提取资金。同时，如斯大规模的股票增发，也意味着现存股东权益遭到严峻稀释，引发了股票抛售行为。3月7号，股价先跌15%。随后跟着事务的发酵，3月9日，股价一日狂跌60%。
图1、硅谷银行股价狂跌
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股价狂跌陪伴自信心快速流失，之后就是典范银行危机的场景：储户挤兑，资金干涸，向监管机构逃求乞助，然后就是被接收，甩卖资产。3月10日，硅谷银行金融集团已经舍弃了发行新股筹资的勤奋，随后，硅谷银行被联邦存款保险公司（FDIC）正式接收，25万美圆以上的储户将不能不承担本色性缺失。
市场担忧，SiVB破产将若何冲击市场，能否是新一轮金融危机的初步。
硅谷银行暴雷：
风口转向，猪越肥，摔的越重
2008年金融危机之后，美国银行业整体元气大伤，大部门至今仍未走出窘境。以美国最次要的几个大行，高盛、摩根史丹利、花旗和美洲银行为例，大部门刚爬出，以至未爬出2008年砸下的深坑，走势表示远差于同期的大盘指数—标普500指数（图2）。
图2、美国次要银行2008年后股价走势：显著跑输标普500
但SiVB走出了极为超卓的独立行情：自2009年3月触底以来，敏捷向上，10余年涨幅超越50倍!!走出了令人瞠目结舌的节拍！！50倍什么概念？闻名的科技巨头FAANG更高涨幅业不外如斯。
图3、硅谷银行股价走势（2009.03=100)
太阳底下没有别致事。SiVB之所以走出牛市行情，次要是赶上了2010年代的挪动互联网为代表的超等科技周期。2010年后，挪动互联网唤啸而来，降生了一多量科技巨头，以Facebook,Amazon,Apple,Netflix,Google（即FAANG）为代表，鞭策了史无前例的创业热潮，和VC/PE行业大开展。
前面我们提过，SiVB的定位就是办事于硅谷的草创客户。陪伴客户起飞，硅谷银行就成为了风口上的那头猪，本身也迎来了超等周期，存款哗啦啦地不竭流进：
图4、硅谷银行存款总额（百万美圆）
存款过快增加，给银行资产设置装备摆设带来严格挑战。短期内，把钱贷出往是不成能的。独一能做的，就是在二级市场上购置债券资产，次要是国债和按揭贷款证券（MBS）。根据彭博数据，在SiVB 2000亿美圆的资产欠债表中，约1080亿美圆设置装备摆设在国债和机构债（即MBS和两房债券），贷款仅有30%（图5）。
图5、硅谷银行资产欠债表：风险敞口
图6、硅谷银行风险敞口：明细
材料来源：Bloomberg, SiVB资产欠债表。
国债、机构债的长处在活动性好，平安性高。2009年之后的十几年的美联储超等宽松下，国债、利率大幅下降，使SiVB不单享受固定票息（Coupon）收进，还享受因收益率下降带来的丰厚本钱利得（Capital Gain）。根据公开材料，硅谷银行1000多亿美圆的债券中，约270亿美圆是以公允价值计价（AFS），约900亿美圆是以持有到期体例计价（HTM）、久期相对较长的资产（图6）。
将短久期、低成本的存款，投资于长久期的债券资产，赚取息差，即借短放长，是贸易银行最古老的贸易形式。 学过固定收益根底的都晓得，久期越长，本钱利得就越高，相当于加杠杆了。那一形式的合理性在于，存款连结不变增长，且债券收益率连结不变（下降）。过往十余年，科技周期+美联储超等宽松“戴维斯双击下”，SiVB通过借短放长形式，赚的盆满钵满，也是其能获得超高估值的重要原因。
但过往两年，资产、欠债两头形势均急转曲下：一方面欠债端，跟着挪动互联网周期完毕，全球科技行业一夜进冬，创业投资风潮敏捷降温。其对SiVB的间接影响是，存款规模起头敏捷缩减：过往三个季度，存款总额从更高期间的1981亿美圆，敏捷降至2022岁尾1730亿美圆。
另一方面资产端，迎来了美联储的狂飙式加息，招致SiVB持有的债券价格大跌，且活动性变得稀薄。2022年激进加息以来，美国30年期按揭利率从2.7%上升到6.7%，短短一年上升400个基点。10年期国债利率也上升接近400个基点。短时间内，如斯大规模的加息，在过往数百年的汗青上也是极其稀有的。其间接后果是，当硅谷银行诡计出卖手中证券资产，以应对存款赎回时，发现因为债券价格大跌，而不能不实现缺失。
图7、美国房地美30年期固定利率房贷
此外，MBS的久期负凸性问题—利率越高，久期越长，加剧了债券资产在加息阶段的缺失。硅谷银行持有到期（HTM）资产久期从2021年的4年摆布，增至目前的6.2年，某种水平上就是负凸性的被动鞭策所致。那意味那，当利率上升时，硅谷银行所面对的“缺失”，将比利率下降时的“收益”，要高的多。所以就呈现了文章开头的“出卖210亿美圆资产，实现18亿美圆的缺失”。守旧估量，HTM资产假设如今变现，将至少呈现10%资产缺失，那意味着硅谷银行的本钱金将全数回零。
会是2008年金融危机重现吗？
目前看来，概率仍然不高。
一方面，SiVB从体量来上看，只属于中等规模银行，尚算不上“系统重要性”， 至多是一个区域性、边沿性的风险事务。而做为比照，2008年金融危机中倒下，是全美甚至全球更大的金融机构，AIG，雷曼、花旗、贝尔斯登，摩根史丹利和高盛也一度处于破产边沿。
另一方面，更重要的是，美国当局和各大银行对2008年金融危机仍有记忆，银行资产欠债脸色状远好于2008年金融危机前。无论是从贷存比、活动资产比例，仍是一级本钱充沛率来看，欧美大银行财政目标远胜于2008年金融危机期间。那与过往十年美联储继续不竭地要求各大银行做“压力测试”是分不开的，那意味着即使面对2008年间的倒霉情景，美国银行也能更好地应对。
图8、美国银行活动性和本钱充沛率目标：远胜于2008年期间
最初，从根本面看，美国经济各部分资产欠债表仍较安康。美国度庭部分杠杆率2008年金融危机之后继续下降，目前已经降至80%以下（图9）。企业部分杠杆率金融危机之后上升，并不是企业本钱收入增加所致，而是企业操纵低成本资金回购股票。整体来讲，美国企业现金处于近几十年来的新高，财政情况十分安康（图10）。政府部分债务整体上升，但从利钱收入承担，仍处于汗青较低程度（图11），且显著低于名义GDP增速（过往两年10%，过往十年4%-5%）。
图9、美国度庭和非金融企业杠杆率
图10：美国企业：现金处于汗青更高程度
图11、美国政府利钱收入占GDP比重
若何影响市场，冲击波若何？
虽然2008年金融危机重现的概率其实不高，那其实不代表对市场没有冲击。硅谷银行危机，既具备一般性银行危机的普及特征，又与科技行业联络密切，因而其对市场冲击可能更复杂：
活动性冲击： 次要表现在对金融板块冲击上。因为预期SiVB抛售资产，以应对赎回，诸多活动性欠好、较长久期的MBS、机构债等 债券资产 可能面对下跌。同时，持有相关头寸较高且随便风险传染的 银行券商 板块随便遭到活动性冲击；
科技行业： 在SiVB开户的科技企业和VC/PE浩瀚。固然FDIC接收后，25万美圆以下的存款不受影响。但大部门企业在银行中的存款却不受庇护。因而，SiVB假设无序破产，则纳斯达克指数中的中小科技股指数或将面对较大冲击，同时对草创企业将带来严峻冲击。
避险交易： 一旦呈现风险蔓延迹象，则传统平安资产（美圆、日元、黄金、美国国债）将会受益，而全球股票，特殊是新兴市场股票将会得到抛售，本钱回流美国。
对我国经济、市场有何影响？
经济影响方面，在风险蔓延成一场典范的金融危机之前，硅谷银行事务对我国经济的冲击将是间接的和影响较小的。
但对我国市场的短期影响或是不容漠视的，次要表现在：
特殊要阐明的是，短期冲击不会改动国内市场的独立行情。只要国内经济连结岁首年月以来苏醒形态，只要我们可以摘取实招提振社会自信心，只要稳增长办法及时、有力，A股仍有较可能率跑赢海外市场，光景那边独好。
硅谷银行倒下了，
谁是加息冲击的下一个？
2021年11月以来，美联储开启了加息“狂飙”，加息的速度和力度在汗青上极为稀有，相当于从“40°C”高温的炎天，一夜之间进进到“-20°C”的冷冬。融资情况急剧恶化下，呈现硅谷银行破产等事务长短常一般。SiVB不是第一个，也绝不是最初一个。
假设美联储陆续当前偏鹰派立场，加息幅度高于市场预期，且在高程度上庇护更长时间，必定会有下一个倒下。下面几个较单薄的“点”，可能被率先击破：
图12：美国标普席勒20大城市房价指数
会影响美联储加息历程吗？
关键看后续事务若何演进。在演酿成系统性危机、招致经济呈现衰退和通胀大幅缓解之前，不太可能逆转美联储加息的大标的目的。但节拍上，确实可能会有必然放缓。